Büyük Bir Ralli Beklemiyoruz

Murat Gülkan / Bender Menkul Değerler Araştırma Müdürü
Esra Eryürek / Bender Menkul Değerler A Tipi Değişken Fon Yöneticisi

Esra Eryürek, Bender Menkul Değerler A Tipi Değişken Fon’un yöneticisi, Murat Gülkan ise şirketin araştırma müdürü... Düşen borsaya rağmen ilk 5 ayda yüzde 75 getiri sağlayarak öne çıktılar. Bu başarıda, değişen koşullara uyum ve “hisseye aşık olmamak” gibi faktörlerin rol oynadığını belirtiyorlar. Yakın dönem için borsadan fazla beklentileri yok. Ancak, piyasaya çıkacak likiditenin etki yaratabileceğini, bunun bir hareket yapabileceğine dikkat çekiyorlar.
 
Kasım ve şubat krizleri hem para hem de sermaye piyasalarındaki sinirleri iyice gerdi. Dalgalı kura geçişin ardından döviz piyasasında başlayan hareketlilik ise halen devam ediyor. Bono faizleri yüksek seviyelerini koruyor, borsada ise yükseliş umutları adeta başka bahara kalmış durumda. Ekonomik kriz ve siyasi cephedeki gelişmeler, hisse senetlerindeki çıkışın önünü tıkamış görünüyor.

Ancak, bu şartlarda bile para kazanmayı, dolayısıyla yatırımcısına kazandırmayı başaran fonlar da var. İşte bunlardan biri de Bender Menkul Değerler tarafından yönetilen A tipi Değişken Fon. Haziran ayının en çok kazandıran fonları arasında yer alan Bender A tipi Değişken Fon, yılbaşından bu yana ise yatırımcılarına yaklaşık yüzde 75 getiri sağlamış durumda. Fonun yöneticisi Esra Eryürek ve Bender Menkul Değerler Araştırma Müdürü Murat Gülkan, fonun başarısında zamanlamanın etkili olduğunu söylüyor.

Doğru zamanda doğru kararlar verdiklerini belirten Esra Eryürek ve Murat Gülkan, piyasalara ilişkin beklentilerini, yabancı yatırımcıların tavırlarını ve önümüzdeki dönem beklentisi olan sektör ve hisse senetlerini Capital'e anlattı:

Fon yönetirken nelere dikkat ediyorsunuz? Nasıl bir strateji izliyorsunuz?

Esra Eryürek: Fon yönetirken daha çok piyasa koşullarına göre hareket ediyoruz. Bender Fon, daha çok bir ekip çalışması olarak yönetiliyor. Araştırma grubundaki ekonomistlerle sürekli kontak halindeyiz. Piyasa koşullarına göre çok aktif pozisyon değiştiriyoruz. Özellikle şubat krizinde piyasalar çok hareketliydi, hisse senetleri oldukça ucuzdu. Ancak, hem piyasalar, hem de Ankara oldukça karışıktı. Biz de bu nedenle likit kalmayı tercih ettik.

Özellikle ikinci krizden sonra da likiditeyi artırdık. Bunun dışında araştırma grubunun tavsiye ettiği, temel analizi dikkatlice yapılmış olan hisse senetlerini portföyümüzde bulundurmaya özen gösteriyoruz. Riski ve getiriyi ciddi bir şekilde ayarlayarak, piyasa koşullarına göre hareket etmeye çalışıyoruz.

Fonun başarısında likit kalmanız mı etkili oldu?

Esra Eryürek: Biz şubat krizinden önce fon portföyümüzün önemli bir bölümünü likit olarak tutmaya başlamıştık. Bu nedenle o dönemdeki yüksek O/N faizlerden yararlandık. Zaten biz genel olarak portföyümüzde O/N, çok az miktarda Hazine bonosu ve hisse senedi bulunduruyoruz. Gerektiği zaman hisse senedi portföyümüzü en minimum noktaya kadar azalttık.

Murat Gülkan: Krizin ardından fon portföyümüzdeki hisse senedi miktarını yüzde 5'lere kadar düşürdük. Sonrasında ise yüzde 90'lara kadar çıktığımız oldu. Biz yaklaşım olarak makro politik durumun, hisse senedi seçiminden daha önemli hale geldiğini düşünüyoruz. Yani hisse senedini hangi zamanda aldığınız, hangi hisse senedini aldığınızdan daha önemli. Türkiye istikrar kazanıp, hisse senetleri arasındaki farklar ön plana çıkmaya başlayana kadar bu iş böyle gidecek.

Fonun başarısında hangi hisse senetleri etkili oldu?

Esra Eryürek: Ağırlıklı olarak bankacılık sektörüne ait hisse senetlerinden daha fazla getiri elde ettik. Ancak, bize göre doğru zamanlama fonun başarısında etkili oldu. Yani, doğru zamanda piyasadan çıkıp likite dönmemiz ve yine doğru zamanda piyasa girmemiz fonun başarısını da sağladı.

Murat Gülkan: Hisse senetlerine aşık olmamak da önemli. Tabii ki biz de hata yapıyoruz. Ama hatada ısrar etmiyoruz. Doğrusunu söylemek gerekirse biz likiditenin artacağı beklentisiyle, takasa, yüklü hisse senedi portföyüyle girdik. Bu beklentimiz hala devam ediyor, ama etkisinin daha erken görüleceğini düşünmüştük. Ancak, piyasanın hala çok tedirgin olduğunu gördük. Dolayısıyla, "Bu hisse senedinin fiyatı çok ucuz, bu hisseyi satmam" gibi bir düşüncenin, fon yönetiminde son derece yanlış olduğunu düşünüyoruz.

Önümüzdeki dönemde borsada nasıl bir trend bekliyorsunuz?

Murat Gülkan: Borsanın yönü birkaç şeye bağlı. Ancak, şu anda gözüken kısa vadede çok kuvvetli bir rallinin zor olduğu. Beklentimiz veya ümidimiz, özellikle yaz aylarında ortaya çok önemli miktarda likidite çıkıyor. Hem Hazine’nin itfalarından daha az borçlanmasından hem de kamu ve fon bankalarının zararlarının monitize edilmesinden dolayı ortada önemli miktarda likidite var. Şu anda özel bankaların her gece Merkez Bankası'na park ettiği 6 milyar dolar civarında bir para var. Bu önümüzdeki dönemde itfalar ve Hazine'nin daha az borçlanması nedeniyle daha da artacak. Eğer bu likidite Hazine'nin daha uzun vadeli kağıtlarına yönelirse, yani O/N deliğinden çıkıp biraz daha bono almaya başlarsa, düşen faizler muhtemelen borsaya olumlu etki yapar.

Onun dışında şu sıralarda borsa için herhangi bir beklentimiz yok. Temmuz sonuna kadar da piyasada dengelerin tam oturmayacağını düşünüyoruz. Açıkçası piyasadan biraz farklı görüşümüz olduğu için, takası daha iyi analiz ettiğimizi düşünüyorduk. Hala da ortaya çıkacak likiditenin fiyatları yukarı götüreceğini düşünüyoruz. Eğer bu ağustosa kadar olmazsa, o zaman işimiz gerçekten zor diyebiliriz.

Esra Eryürek: Tabi bu arada siyasi taraf da yakından takip edilmek zorunda. Ankara çok yakından takip edilmeli. Çünkü, gündem devamlı değişiyor, yasalar çıkıyor. IMF'ye verilen hedefler tutturulmaya çalışılıyor. O yüzden ekonomide siyasete endeksli hareket ediyor. Bana göre şu sıralarda siyasi tarafta unutulmamalı.

Peki tüm bunlar ışığında 2001 yılının favori sektörleri hangileri olacak?

Murat Gülkan: Bir kere çok fazla kar beklentisi hiçbir sektör için yok. Bu beklenti hem  bankacılık hem de reel ekonomide var. Buna mukabil her ikisinde de bir takım yapısal değişiklikler ortaya çıkıyor. Bunlar daha uzun vadedeki kar potansiyelini çok derinden etkileyecek gelişmeler. Onun için muhtemelen en fazla fırsat bankacılık sektöründe olacak.

Bankacılık sektöründe önümüzdeki 12 aylık dönemde gerçekleşmesi muhtemel konsolidasyona göre pozisyon alınabilirse, doğru zamanda doğru hisseler seçilirse, burada önemli fırsatlar olacaktır.

Size göre hangi bankalar konsolidasyona gidecek?

Murat Gülkan: Biz dört büyük bankanın durumunu iyi görüyoruz. Dolayısıyla fiyatlar gevşediği zaman bunlarda pozisyon almak bir şekilde fırsat yaratacak düşüncesindeyim.

Bankacılık dışında konsolidasyon beklediğiniz sektör var mı?

Murat Gülkan: Bankacılıkta olduğu gibi, uzun bir zamandır çimentoda da konsolidasyon olmasını bekliyoruz. Türkiye'nin enteresan bir şekilde özelleştirmeyi başarabildiği tek sektör çimento. Dolayısıyla çok bölünmüş ve yoğun rekabetin yaşandığı bir sektör. Avrupa'nın en düşük çimento fiyatları Türkiye'de. Bunun üzerine bir de ekonomideki küçülme eklenince fiyatlar iyice geriledi.

Karlılıkları da son birkaç yıldır iyice düşmüş durumda ki, krizlerde buna tuz biber ekti. Çimentodaki konsolidasyon bankacılığa göre biraz daha yavaş olabilir. Ancak, Çimentaş'la başlayan bu eğilimin, önümüzdeki dönemde biraz mecburiyetten de olsa süreceğini düşünüyoruz.

Bankacılık dışında beklentisi olan sektörler hangileri?

Murat Gülkan: Bankacılık dışında enerjide bir hareketlenme olabilir. Ancak, bunun için ilk etapta buradaki yasal problemlerin aşılması gerekiyor. Bunun yanı sıra, tüketime dayalı sektörler de ön plana çıkabilir. Bunun dışındaki sektörlerin hemen hemen tamamı ekonominin büyümesini takip edecek. Çimento, otomotiv, beyaz, eşya, medya gibi sektörler ekonomide büyüme kıvılcımının ortaya çıkmasına bağlı olarak yön bulacak. Çünkü, bankalardaki senaryoyu söz konusu sektörlere uygulamak mümkün değil. Yani yapısal değişiklikler bu sektörleri çok etkiliyor, hisse senetlerini şimdiden alalım, 3 yıl sonra sektörün yüzde 60-70'i elimizde olur gibi bir mantık bu sektörler için geçerli değil.

Size göre önümüzdeki dönemde öne çıkacak hisse senetleri hangileri olacak?

Murat Gülkan: Bu konuda çok uzun vadeli bir senaryo yazamıyoruz. Fakat önümüzdeki iki aya baktığımız zaman, hükümet yaptığı operasyonla, yani borç takası ve kamu bankalarının borçlarını monetize ederek, kendine nefes alacak bir süre yaratmış durumda. Eğer bu süre verimli bir şekilde kullanılıp, piyasalara biraz daha güven verecek bir takım adımlar atılırsa, bu süreç içerisinde ortaya çıkacak likiditenin etkisiyle faizlerde düşüş, borsada ise yükseliş yaşayabiliriz.

Böyle bir dönemde de öne çıkacak hisse senetleri muhtemelen bankacılık sektöründen olacaktır. İlk hedefimiz böyle bir likidite rallisi olacak mı ve bunu yakalayabilir miyiz diye bakıyoruz. Tabii bunun yanında, siyasi risk ve yabancıların Türkiye'ye bakış açısı da piyasaların yönü açısından çok önemli.

Peki hangi bankalar yükseliş potansiyeli taşıyor?

Murat Gülkan: Değişik sebeplerden dolayı büyük dört bankadan üç tanesinin aşağı yukarı eşit performans sağlayacağını düşünüyoruz. Bunlar da Garanti, Yapı Kredi ve Akbank. Bunların farklı avantaj ve dezavantajları var. Fakat netleştirdiğiniz zaman üç aşağı beş yukarı, bu üç bankanın bir grup halinde hareket etmesini bekleyebiliriz. Tabii beklentilere göre kısa dönemler için her zaman biri daha ön planda olabilir.

Peki İş Bankası'nda durum ne?

Murat Gülkan:   İş Bankası'nın durumu bu üç bankaya göre biraz farklı. Çünkü, İş Bankası bir banka olmaktan çok, holding olma yolunda. Dolayısıyla bu bankanın sanayi iştirakleri portföyünü iyi değerlemek lazım.

İkincisi de yabancı yatırımcılar açısından Türkiye MSCI endeksinde bir takım değişiklikler olacağı açıklandı. Burada kimlerin ağırlığının düşeceği, kimlerin ağırlığının artacağına da bakmak lazım.

Endekste en fazla olan şirketlerden biri de Erdemir. Erdemir'de önümüzdeki dönem beklentileriniz neler?

Murat Gülkan: 2001 yılı için çok büyük bir kar momentumu görmek zor. Ancak fiyatı düştüğü zaman Erdemir'i daha büyük pay olarak gündemimize almayı düşünüyoruz. Bunun yanı sıra, Erdemir'in yassı çelik üreticisi olmasından dolayı bir avantajı var. Yani ekonomide küçülme olsa da Erdemir bu konuda tekel konumunda olduğu için satışları azalsa bile, tam olarak durmuyor. Bu da Erdemir için önemli bir avantaj.

İsdemir'i alması Erdemir'i nasıl etkileyecek?

Murat Gülkan: Uzun vadede Erdemir'in büyümeye yönelik bir takım yatırımları var. İsdemir'de bunlardan biri. Ancak, bunlardan daha önemlisi Erdemir'in bölgesel olarak büyümesi gerekiyor. Erdemir'in önümüzdeki dönemde Romanya'da bir kapasite satın alması gerekebilir. Çünkü, Romanya'da özelleştirme kapsamında satılan fabrikayı Erdemir almazsa, Çin firması tarafından yönetilen bir Kazak firmanın alma olasılığı çok yüksek. Zaten eski Rus Cumhuriyetleri'nden Türkiye'ye yassı çelik ithalatının arttığını görüyoruz.

Yassı çeliği daha düşük maliyetle ürettikleri için daha ucuz olarak pazarlıyorlar. Yani doğudan böyle bir tehdit var. Söz konusu Kazak firma, Romanya'daki kapasiteyi alırsa Erdemir'in etrafı çevrilmiş olacak. Dolayısıyla bu zinciri kırmak için Erdemir'in stratejik olarak Romanya'daki bu fabrikayı alması gerekebilir. Bu nedenle uzun vadede yatırımların ne olacağına iyi bakmak lazım.

Size göre bu dönemde Erdemir'in Romanya'daki fabrikayı alma şansı ne kadar?

Murat Gülkan: Şu anda piyasa koşullarına baktığımızda bu tür yatırımları finanse etmenin oldukça zor olduğunu görüyoruz. Erdemir'in uluslararası rakiplerine karşı Türk şirketi olması gibi bir şansızlığı var. Çünkü, krizler nedeniyle Türk şirketlerinin ulaşabileceği finansman kaynakları oldukça sınırlı. Bu açıdan şansız olduğunu söyleyebiliriz. Çünkü tam da büyümesi gereken bir dönemde kredi piyasaları daralmış durumda.

Petrol Ofisi'ndeki yeniden yapılanmayı nasıl değerlendiriyorsunuz?
Murat Gülkan: Petrol Ofisi'nde gerçekleştirilen yeniden yapılanma hakikaten etkileyici. Hatta bu yıl karında önemli oranda artış gösterecek şirketlerden bir tanesi olduğunu düşünüyoruz. Pazar payında önemli bir artış var. Bu birazda yeniden yapılanma çerçevesinde bayilerin biraz daha disiplinli bir şekilde organize edilmesinden kaynaklanıyor. Tüm bunlar bir araya geldiğinde, Petrol Ofisi'nde iyi bir performans beklemek yanlış olmaz. Hisse fiyatı artık çok ucuz değil. Ama yine de fiyatı düştüğü zaman Petrol Ofisi'nin portföye alınabilecek şirketlerin başında geldiğini söyleyebiliriz.

Size göre Tüpraş yatırım için uygun mu?

Murat Gülkan: Açıkçası Akdeniz'deki diğer rafinerilere baktığımızda, Tüpraş'ın çok ucuz olduğunu söylemek mümkün değil. Ancak, Tüpraş da fiyatı gerilerse, portföye alınabilecek hisse senetleri arasında yer alıyor.

Bu arada yılın ikinci yarısında piyasa koşulları elverirse Tüpraş'ta muhtemelen üçüncü halka arz düşünülüyor. Bu nedenle piyasaya yeni arz edilecek hisse senetlerinin fiyatının ne olacağını iyi görmek lazım.

Türk Hava Yolları'nda nasıl bir trend bekliyorsunuz?

Murat Gülkan: Bana göre Türk Hava Yolları'nın performansını tamamen özelleştirme süreci belirleyecek.
 
"KURDA İSTİKRAR ŞART"

Murat Gülkan: Döviz piyasasındaki oynaklık, zaten Türkiye'ye gelmek gibi bir eğilimi olmayan yabancı yatırımcının girişini imkansız kılıyor. Şu sıralarda Türkiye'de 50-100 milyon dolarlık bir pozisyon almak yabancı yatırımcılar için imkansız. Çünkü, döviz tarafını halledemiyorlar. Yani girmek istediğinde dövizini kaçtan satacağını bilemiyor. Daha da önemlisi çıkmak isterse dövizini kaçtan alabileceğini, hatta alıp alamayacağını dahi bilmiyor. Dövizin yüzde 12 yükseldiği bir günde toplam hacim 20 milyon dolar. Bu yabancıların Türkiye'ye gelmesini imkansız kılıyor.

Daha da önemlisi sadece yabancıları ülkeden uzak tutmakla kalmıyor, yerli yatırımcıların da sinirini bozmaya başladı. Kur Türkiye'deki güvenin parametresi haline gelmiş durumda. Dolayısıyla kurda istikrar şart.

Turizmden ciddi ölçüde döviz girişi var. Bu piyasayı rahatlatmaya yetmez mi?

Murat Gülkan: Bu yıl turizmde hatta cari işlemlerde önemli ölçüde fazla vereceğiz. Aslında bunu cari işlemlerde mart ayıyla birlikte görmeye başladık ki, o zaman turizm başlamamıştı bile. Türkiye'ye şu anda önemli miktarda döviz girişi var. Ancak, bu döviz girişi büyük bir ihtimalle aracılar, yani bankalar tarafından absorve ediliyor. Gelen dövizi piyasaya satmıyorlar. Yani bu kadar kuvvetli cari işlemler fazlası verdiğimiz şu aylarda döviz piyasasına hala likiditenin gelmemiş olması piyasaları olumsuz etkiliyor.

"MAZBUT AİLELER ARTIK YOK"

Yurtdışından yeni dönen Bender Menkul Değerler Araştırma Müdürü Murat Gülkan, yabancı yatırımcıların Türkiye’ye bakışının giderek kötüleştiğini söylüyor. Murat Gülkan’ın yabancı yatırımcılar hakkındaki görüşleri şöyle:

DAHA KÖTÜSÜ OLMAZ Yurtdışından yeni döndüm ve şunu söyleyebilirim ki, yabancı yatırımcılar şu anda Türkiye'ye oldukça kötümser bakıyor. Hatta, o kadar kötü bakıyorlar ki, bundan daha kötüsü olamaz, yani bunun daha altı yok diyebilirim.

YABANCI PAYI DÜŞTÜ Yabancıların şu anda borsadaki payı, tarihin en düşük seviyelerinde diyebiliriz. Sanıyorum yüzde 5-6'lar seviyesinde. Yabancı yatırımcılardan yeni para girişi olmuyor. Giren para da uzun vadeli fonlar yerine, daha kısa vadeli, fırsatları kollayan yatırımcılardan geliyor.

MUHİTİMİZ DEĞİŞTİ Tabiri caizse, muhitimiz çok değişti. Mazbut aileler taşındı, siyah deri ceketli bir takım adamlar ortalıkta dolaşmaya başladı. Bu da  çok sağlıklı bir şey değil. Piyasaya istikrar getirecek daha uzun vadeli fonların Türkiye'ye gelmesi gerektiği kanısındayım.

ADIMIZ ÇIKMIŞ SEKİZE!  Başta siyasi kadrolar olmak üzere son derece derin bir güvensizlik var. Yani "Adımız çıkmış dokuza, inmez sekize" gibi bir durum söz konusu. Çünkü artık reformların samimiyetinden şüphe duyuyorlar. Artık kanun geçirmek yabancıları tatmin etmek için yeterli değil. Kanunun uygulanması ile ilgili soruları var.