Ekonomide U dönüşü olur mu?

Hareketli bir temmuz ayını geride bıraktık. Seçim sonrası oluşan yeni ekonomi kadrosu, acaba son iki yılın politikaları terk mi ediliyor sorularını akla getirdi. Temel nokta ise TCMB’nin faiz politikasını serbestçe uygulayabileceği normal bir para politikasına dönüp dönemeyeceği. Şu ana kadar Merkez Bankası Para Politika Kurulu iki faiz kararı aldı. Faizler önce yüzde 8,5’ten 15’e, daha sonra da yüzde 17,5’e yükseltildi. Bu faiz artışları, piyasa beklentilerinin oldukça altında kalmış olacak ki dolar temmuzun son haftasında 27 TL’ye çıktı. Bu yüzde 40’lık bir değer kaybı, ekonomi tabiriyle bir devalüasyon demek. Bu ayki yazımızda bu koşullara neden olan yeni ekonomi programını inceleyeceğiz. 

Seçim sonrası ekonomi politikasında çok önemli gelişmeler yaşandı. Öncelikle kamu maliyesinde oluşan devasa açığı, şiddetli bir şekilde kapatma çabasına şahit olduk. Bu çabaya döviz piyasasında seçim öncesine göre daha serbest fiyatlamaların olduğu bir ortam eşlik etti. Uygulanan yeni ekonomi programını Hazine ve Maliye Bakanı Mehmet Şimşek’in özellikle Twitter üzerinden yaptığı açıklamalar üzerinden takip edebiliyoruz. Bu açıklamalardan belki de en önemlisi, program üzerine en çok bilgi verilen 6 Temmuz tarihli tweet/mesajıydı. Kutu 1’de gösterdiğimiz bu mesajda, Sayın Bakan programın üç temel ayağından bahsediyor. Bunlardan ilki bütçe dengesi, ikincisi enflasyonda düşüş, üçüncüsü ise yapısal reformlar... Fakat öncelikle TCMB’nin ilk faiz kararını, sonra da ilk vergi dalgasını görünce bizler Sayın Bakan’ın yazdıklarından daha farklı anlamlar çıkardık. Bunu da katıldığımız bütün platform ve yayınlarda dile getirdik.

Öncelikle bizce bu üç madde, programın ana ayakları olmakla birlikte bir öncelik sırası gösteriyor. Yani bunların eşanlı, aynı anda, ele alınmasından ziyade önce kamu maliyesi düzeltilecek, daha sonra orta vadede enflasyon dizginlenecek ve nihayet yapısal reformlara sıra gelecek. Böyle düşünmemizin ana nedeni, yaşanan ilk gelişmeler. Bir adım daha ileri gidecek olursak bunun sonrasında yaşanan gelişmeler ise bu program konusunda fikrimizi büsbütün değiştirdi. Önce çok daha şiddetli yeni bir vergi dalgası geldi. Akaryakıta uygulanan vergi oranları arttı, daha sonra TCMB’nin bir sonraki kararında faiz oranı yüzde 17,5 gibi çok düşük bir değer çıktı. Bu iki uygulama, programın ikinci önemli unsuru olan enflasyonu dizginlemeyi bırakın çok daha azdıracak cinsten. Yüzde 40’lara yaklaşan bir kur şokunu takiben üretim ve günlük yaşamda ana girdilerden olan akaryakıta yapılan bu fiili zamlar, önümüzdeki aylarda çok yüksek bir enflasyonun bizi beklediğinin habercisi. Dolayısıyla artık sayın Şimşek’in bahsettiği programın ikinci ayağını şu anda hiç de gözetmediğini düşünüyoruz. Yapısal reformlar konusunu da özellikle programın maliye politikası ayağını tartışırken dile getirmek istiyoruz.

MALİYE POLİTİKASI AYAĞI   

Yeni programın analizinde önce kamu maliyesi kısmı, yani bütçe açığı konusuna gelelim. Resmi verilere göre 2023 Ocak ayından Haziran ayına kadar gerçekleşen bütçe açığı, tam 483 milyar TL. Bu bütçe açığının birçok sebebi var, fakat ana nedenleri şunlar: Birincisi, şubat ayında yaşanan deprem sonrası yapılan harcamalar, ikincisi ise seçim öncesi yapılan harcamalar… Buraya bir de KKM’den kaynaklanan yükümlülükleri de ekleyecektik ama geçtiğimiz ay ani bir kararla KKM yükümlülükleri bütünüyle TCMB’ye yüklendi. Kurun çok kısa bir sürede yüzde 40’lara çıkması, bu yükümlülükleri de daha fazla artıracak.

Bu rekor bütçe açığını görünce insanın aklına ister istemez ya seçimler iki ay daha geç olsaydı ne olacaktı sorusu geliyor. Bu bütçe açığını kapatmak için çare yine eski yöntemde bulundu. Önce fiyat esnekliği oldukça düşük, mesela tuvalet kâğıdı gibi mallarda vergi oranları artırıldı. Daha sonra da akaryakıta vergi ‘güncellemesi’ yapıldı. Aslında bakarsanız bu gelişmeler, hayal kırıklığı yarattı. Bunun nedeni, işin maliye tarafında acı reçetenin uygulanması değil. Bunun er ya da geç olacağını biz dahil birçok ekonomist aylardan beri belirtiyor. Bunların hepsi tabii ki olmazsa olmaz, bizlerin de uzun zamandan beri birçok tenkite rağmen dile getirdiğimiz şeyler.

Bizi hayal kırıklığına uğratan ise bu vergilerin uygulanma tarzı. Bilindiği gibi vergiler genelde fiyatı ne olursa olsun almak durumunda kaldığımız tüketim malları ve akaryakıt üzerinde uygulandı. Bu vergiler aslında toplumun bütün kesimlerini etkileyen ama en çok da düşük gelirlileri vuran vergiler. Zaten harcamalarının önemli bir kısmının vergisi artan bu malların oluşturduğu düşük gelirli vatandaşların bu harcamaları, bundan sonra daha da artacak. Oysaki kazanılan gelire göre uygulanacak bir vergilendirme yapısı, hem gelir dağılımını düzeltici etki edeceğinden hem de daha adil bir vergilendirme olacağından daha uygun olabilirdi. Bunun uygulanmasının çok kolay olmadığının farkındayız. Fakat zaten, Sayın Bakan’ın üç numaralı program ayağında belirttiği, yapısal reform olarak adlandırdığımız şeylerin başında bu vergi reformu geliyor. Eski usul en kolay toplanabilen vergilere yoğunlaşmak yerine bu şekilde bir reform adımı, programa desteği oldukça artırırdı. O zaman aslında bu reformlar için belki de en iyi zamanda bunlar için bir çaba olsaydı, bu programın üç sac ayağı da daha ikna edici hale gelirdi.  İşte tam da bu yüzden şu anda uygulanan yeni ekonomik programın en azından şimdilik tek hedefinin kamu maliyesinde disiplini sağlamak olduğunu düşünüyoruz.

PARA POLİTİKASI AYAĞI   

Daha önce de belirttiğimiz gibi yeni programın dikkatle takip edilen en önemli ayağı para politikasında olası normalleşme. Fakat üzülerek belirtmeliyiz ki maliye politikasının aksine para politikası kısmında pek bir değişiklik olmayacak gibi…

Öncelikle enflasyonun en iyi tahminle yüzde 40 olduğu bu ortamda en son belirlenen yüzde 17,5 politika faiz oranıyla hiçbir sağlıklı para politikası yürütülemez. Bununla birlikte faizlerin fiyatlar için yön gösterici özelliği sağlanmadan da 200’ü aşkın kural ve uygulamayla sağlanmaya çalışılan piyasa dengesinde bu kurallar yürürlükten kaldırılamaz. Öyle görünüyor ki tıpkı kamu maliyesinde büyük açık konusunda izlenen yolda olduğu gibi ülkenin döviz açığı konusunda da bıçak kemiğe dayanmış durumda. Kutu 2’de vadesi 1 yıldan az yabancı para cinsinden borçların zaman içindeki değişimini gösterdik.

Kutu 2’deki grafik çok ilginç bir gelişmeye dikkat çekiyor. Öncelikle kısa vadeli dış borçlarda, 2018’en beri bir artış eğilimi var. Fakat bu eğilim, 2021 ortalarından itibaren önce bir azalıştan sonra hızlı bir artış göstermiş. Bu grafiği 2019 yılında dergimizdeki ilk yazılarımızda da göstermiştik. Grafiğin asıl dikkat çekici kısmı ise tıpkı 2019’da yayınladığımız grafikte olduğu gibi TCMB’nin kısa vadeli borçlarının hızla resmin içine girmesi… 2019’da da bu köşede bu konuda uyarılarda bulunmuştuk, fakat durumun vahameti 2021 sonrasında daha da ciddi bir hale gelmiş.

Peki bu durumun bize yansıması nedir? Bugün yaşadığımız hızlıca alınan bu önlemler, işte bu durumun bize yansıması. Birincisi, kurun seçim sonrasında yavaş yavaş değil de oldukça hızlı bir şekilde 19’lardan 27’li seviyelere gelmesi ki bu durumun en acı göstergesi. Kurun bu şekilde değersiz seviyeye gelmesi ülkemizin ‘carry trade’ olarak adlandırılan kısa vadeli döviz akımları için cazip hale gelmesinin ön koşulu. İkinci önemli gösterge de Merkez Bankası’nın geçtiğimiz ay çok agresif bir şekilde rezerv biriktirmeye başlaması. Özellikle temmuz ayında 10 milyar doları geçen bir rezerv artışı var ki bu yüksek ihtimalle tarihi rekor. Bununla birlikte özellikle Körfez Ülkeleri’ne yapılan gezilerden aldığımız bilgilere göre belli miktarlarda bir döviz akışı olasılığı yüksek. Fakat bu da ayrı bir sorun. Şu anda para politikasını piyasa mekanizması içinde değil de Körfez Ülkeleri’nden gelecek kaynakla yönlendirmeye çalışıyoruz. Bu anlamda para politikasında bir değişiklik görmediğimizi belirtmek isteriz.

BUNDAN SONRASI

Belli ki iki önemli etmen, ekonominin gidişatını belirleyecek. Öncelikle hem maliye hem para politikası konusunda alınan sert önlemler, kamu maliyesinde önemli bir düzeltmeye yol açacak ve de Merkez Bankası’nın rezervlerinde önemli bir iyileşme görülecek. Bu durum zaten şimdiden beklentilerin içine girdi ve fiyatlanmaya başladı. Bunu en iyi CDS risk primlerinden görebiliyoruz. Bir ara 1.000’lere ulaşan, seçim dönemi 600 baz puanları gören CDS risk primi, şu anda 430 baz puana kadar düşmüş durumda. Fakat bize benzeyen ülkelerin CDS’lerinin en fazla 200 baz puan olduğu gerçeğini düşünürsek bu duruma sevinmek için daha çok erken olduğunu anlarız. Fakat yine de uzun zamandan beri sürdürülemez olduğunu belirttiğimiz eski ekonomi bakış açısının bir nebze de olsa farkına varılması sevindirici.

Bir yandan ülke risk primi düşerken bu neye rağmen yapılıyor? Ekonometrik bir model yardımıyla yaptığımız projeksiyon gösteriyor ki yıl sonuna kadar enflasyonun yüzde 70’li seviyelere çıkması çok olası. Yani tıpkı bu yılın başında yaşadığımız daha yeni yüzde 40’lı seviyelere düşürebildiğimiz enflasyonun, yıl sonuna doğru yeniden yüzde 70’li seviyelere çıkmasını bekliyoruz. Dolayısıyla evet ülke riski azaldı ama bunun sonucu yeniden şahlanan enflasyon oldu. Bununla birlikte daha da bozulan gelir dağlımı da artık sadece ekonomik değil sosyolojik de bir boyut kazandı. Unutulmamalı ki enflasyonun bırakın yüzde 70’leri yüzde 20’nin üzerinde olduğu için hiçbir ülkede risk primi kolay kolay düşmez.

SEÇİME YAKLAŞIRKEN

Kanımızca 2024 Mart ayında gerçekleştirilecek yerel seçime yaklaşırken bu şekilde sert ekonomik tedbirler almak politik olarak olası değil. Bugünlere gelmemizin bir nedeninin de zaten seçim ekonomisi olduğunu düşünürsek bu politikalarda yıl sonuna doğru bir yumuşama bekliyoruz. Eğer bütçe açığı ve kısa vadeli dış borç yapısında anlamlı bir iyileşme gözlenirse yıl sonuna doğru tıpkı seçim öncesi gördüğümüz gibi daraltıcı değil bilakis genişleyici bir maliye politikası uygulanmaması ve kur üzerinde yeniden bir baskı oluşturulmaması için bir neden göremiyoruz.

YENİ EKONOMİK PROGRAM

Ekonomi ve Maliye Bakanı Mehmet Şimşek, uygulanan yeni ekonomik program konusunda en fazla bilgi verdiği açıklama aşağıda gösterilen 6 Temmuz tarihli tweet. Bu mesajında sayın Bakan programın üç ana unsurunu kamu maliyesinde disiplin, enflasyonda yüzde 5’lik hedefe ulaşmak ve yapısal reformların uygulanması olarak belirtmiş.

KISA VADELİ DIŞ BORÇ ARTTI

Grafikte vadesi 1 yıl veya daha kısa yabancı para cinsinden borçların zaman içindeki evrimini görüyoruz. Kısa vadeli toplam dış borçlarda, özellikle 2021’den bu yana bir artış söz konusu. Özel sektörde gerek finansal ve finans dışı alt sektörlerde borç yapısında bir daralma olsa da özellikle TCMB’nin 2020’den bu yana resme çok hızlı girişi dikkat çekici.

EKONOMİK GÖSTERGELER DURAĞAN

Seçimlere yaklaşırken ekonomideki durgunluk olasılığı, oldukça düşük seviyelere gerilemiş, yüzde 10’lu değerlere demir atmıştı. Seçim sonrasında özellikle döviz kurunda yaşanan artış ve üretim göstergelerinde yaşanan belirgin düşüş, ekonominin durgunluğa girme olasılığını yeniden yüzde 30’ların üstüne taşımış durumda.